正确分析FDV的方法是不要被估值大小所误导,而是要考虑代币稀释效应。

正确分析FDV的方法是不被估值大小误导,而是要考虑代币稀释效应。

加密货币的“完全稀释市值”概念的谬误及替代方案

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市值是指一家公司在公开市场上的股权价值,等于公司的股价乘以流通股的数量。上世纪90年代科技公司的兴起催生了以股票为基础的薪酬制度,公司用股票期权支付员工。股票薪酬的好处是能够激励员工、非现金支出以及享受有利的税收待遇。

直到最近,股票薪酬并未反映在公司的利润表和现金流量表上,也不是公司的实际费用。股票薪酬最终会反映在流通股的数量上,随着股票数量的增加,每股收益会下降。为了调整虚拟股票薪酬费用,投资分析师会将未来发行给员工的股票添加到现有的流通股数量中,这两者的总和被称为完全稀释股份,通过完全稀释股份乘以股价可以得到完全稀释市值。

应用于加密货币

类似的市值概念也适用于加密货币,一个协议的市值是代币价格乘以流通代币的数量,流通代币的数量基本上与流通股的数量相同。然而,与公司的流通股数量不同的是,协议的流通代币数量经常会大幅增加。

由于与区块链本质相关的代币发行模式,加密货币的代币数量不断增加,而市值并没有捕捉到未来流通代币的数量。因此,出现了完全稀释市值的概念,完全稀释市值是当前代币价格乘以将要发行的总代币数量。对于代币数量不断增加的协议来说,通常会使用十年后的代币供应量数据。

完全稀释市值在某种程度上是有道理的

人们正确地意识到,加密货币市值并不能完全反映实际情况,需要采用不同的衡量标准来捕捉所有将要发行的未来代币的影响。与此同时,协议的“商业计划”也在发展演变,新的代币发行不再仅仅是为了奖励矿工,也用于发展网络。由于代币发行对网络的功能性具有重要影响,向早期采用者发行代币可以给予他们财务激励,推动网络的使用和推广。

代币发行也成为对构建协议的有进取心的开发者和支持他们的风险投资基金的一种补偿形式。奖励企业家、支持他们的风险投资基金和早期采用者并没有错,关键是代币发行变得更加复杂。

但是完全稀释市值也存在缺陷

完全稀释市值的逻辑存在着数学上的错误。加密货币市场错误地认为,如果一个协议发行更多的代币,那么它的价值就应该更高。这与商业、经济学或加密货币领域的供求关系是不一致的。供应增加而需求没有得到满足时,这个东西的价值就会降低。以 FTT 代币为例,通过发行额外的2亿枚代币,FTT的完全稀释市值增加了2.4倍,但并没有实际获得相应的收入。

完全稀释市值的计算还意味着不可能的情况,如果FTT的完全稀释市值为85亿美元,那么发行的额外2亿枚代币需要创造50亿美元的价值,这是不可能实现的。这进一步强调了代币发行不能简单地增加其市值。

此外,完全稀释市值的逻辑也会导致一些意外后果。巨大的完全稀释市值、较小的市值和微小的交易量为市场操纵提供了可能性。代币价格决定了市值,最终决定了完全稀释市值。这意味着几乎不交易或进行洗钱交易的代币能够支撑着人为高估的代币价值,掩盖了实际投资规模的大小。

代币发行越来越像是基于股票的补偿

代币发行的目的已经发生了变化,越来越多的代币发行不仅仅是为了奖励矿工和验证者,还用于发展网络和奖励参与建设的人员,类似于股权补偿。代币发行对协议而言是一项成本,它会稀释流通的代币或股份数量。然而,如果做得正确,这个成本会带来回报。

并非所有的代币分配都是平等的

完全稀释市值计算中包括了所有未来的代币发行,但并非所有的代币发行都是一样的,它们被分配给早期采用者、创始团队、初期投资者以及协议基金会使用,这些用于将来投资的代币不应包括在代币流通数量中。

这些用于未来投资的代币相当于公司资产负债表上的现金,资产负债表上的现金会降低公司的总价值。类似地,协议发行的代币也需要视作未发行的股份,将其视为“现金”,意味着未来的投资,而不应被计入完全稀释市值中。

区别在于灵活性

协议从一开始就需要确定发行多少总代币以及何时发行,这限制了协议的灵活性,而公司和美联储可以根据市场动态自由发行和回购股份。协议试图发行和销毁代币要容易得多。

协议的代币结构十分严格,这是因为协议需要向参与者承诺一定数量的代币作为奖励,如果代币数量不确定,参与者会担心他们获得的货币价值会因代币通胀而贬值。

夸大的完全稀释市值(FDMC)

一些协议夸大了完全稀释市值(FDMC),用于计算FDMC的代币数量包括发行给协议国库用于投资的代币,这导致了夸大的FDMC,进一步导致了更昂贵的估值倍数。

例如,Arbitrum和Optimism的代币夸大了FDMC,它们的FDMC包括最终将发行的总代币数量,然而,大量代币被发行给财务部门或等效部门。将这些代币从总代币流通中移除,可以得到更准确的调整后代币供应量。

正确的代币供应量是多少?

流通供应量反映了当前发行的代币数量,而完全稀释供应量反映了最终将发行的代币数量,但这两种衡量标准都没有考虑到代币发行给国库的影响。调整后的数字应该以完全稀释数字为基础,并扣除发行给国库的代币。

需要强调的一点是,完全稀释市值数字是具有误导性的,敏锐的分析师不应根据未来代币发行来夸大协议的市值,而应通过未来发行的稀释影响来削弱现有估值。