美联储论文称代币化是加密市场中全新且快速的金融创新。

美联储论文称代币化是加密市场中的新金融创新。

代币化:连接加密市场与传统金融的创新金融形式

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在美联储的一篇工作论文中,代表制者表示代币化是一种全新且快速增长的金融创新。这篇论文从规模、优势和风险三个角度对代币化进行了深入分析,揭示了代币化作为连接加密资产与传统金融市场的桥梁在金融系统中的潜力与挑战。代币化是将非加密资产(底层资产)构建为数字表示(加密代币)的过程,通过代币化将加密市场和底层资产市场相互链接起来。当代币化的规模足够大时,代币化资产可能会将加密市场的风险传递到传统金融的底层资产市场中。本文将对这篇29页的美联储工作论文进行归纳总结,以帮助读者更好地理解委员会将STO作为整体加密技术发展的重要组成部分的观点。

一、什么是代币化

代币化是将底层资产的价值与加密代币的价值联系起来的过程。严格来说,代币化允许代币持有人在法律层面上拥有对底层资产合法处置的权利。当前市场上大部分代币化项目由小型VC支持的加密公司发起,但一些传统金融机构例如 Santander银行、Franklin Templeton基金和摩根大通也宣布与加密资产相关的代币化试点项目。

代币化通常具有以下五个特征: – 基于区块链 – 拥有底层资产 – 一种捕获底层资产价值的机制 – 一种存储/托管资产的方式 – 一种对代币/底层资产的赎回机制

代币化将加密市场和底层资产市场进行连接,不同的代币化方案设计可能会对传统金融市场产生不同的影响。

二、代币化市场规模和代币化资产类别

根据公开渠道的信息,截至2023年5月,无许可区块链上的代币化市场规模达21.5亿美元。这些资产主要由DeFi协议(如Centrifuge)和传统金融公司(如LianGuaixos)发行。由于代币化方案的多样性,目前还没有统一的标准和全面的数据信息。因此,我们使用DeFiLlama平台的公开数据来展示代币化在DeFi中的发展情况。

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根据DeFiLlama的数据显示,整个DeFi市场的锁定价值(TVL)自2022年6月以来基本保持稳定,而现实世界资产(RWA)这一资产类别的TVL则持续增长。越来越多的代币化项目涉及到农产品、黄金、房产和其他金融资产等不同类别的底层资产。

例如,Santander银行和加密公司Agrotoken在阿根廷发起了一个涉及农产品种类的代币化项目,代币分别参考了大豆、玉米和小麦。通过在代币中嵌入底层资产的追偿权以及构建验证和处理交易和赎回的基础设施,Santander银行能够接受这些代币作为贷款的抵押品。

黄金和房产作为底层资产也得到了代币化。例如,代币化黄金的市场规模约为10亿美元,其中LianGuaixos发行的LianGuaix Gold(LianGuaiXG)和TG Commodities Limited发行的Tether Gold(XAUt)占据了99%的市场份额。代币化黄金通过将每个代币等同于一盎司黄金实现,发行商自行保管。

相比于大宗商品,房产作为底层资产面临更多困难,如流通性不佳、价值难以评估以及复杂的法律和税收问题。然而,Real Token Inc.(RealT)通过收集住宅房产并将其权益代币化,为国际投资者提供了投资美国房产的途径。截至2022年9月,RealT已将970个房产代币化,总价值达到5200万美元。

金融资产的代币化涉及证券、债券和ETF等底层资产。代币化证券的价格和证券本身的价格可能不同,一方面是因为代币具有24/7的交易性质,另一方面是基于代币的可编程性和与DeFi的可组合性,使得代币具有不同的流动性。

三、代币化带来的好处

代币化带来了许多好处。首先,代币化允许投资者进入此前不可企及的市场,降低了进入门槛。例如,代币化房产使投资者可以购买特定商业建筑或住宅的小份额,这与房地产信托(REITs)等传统投资工具不同。

其次,代币化的可编程性和利用智能合约的能力,使得可以在代币中嵌入额外功能,这有助于改善底层资产市场。例如,流动性挖矿机制可以应用于代币结算过程中,这在现实世界中是难以实现的。这些区块链特性可能降低了广大投资者进入市场的门槛,使市场更具竞争力和流动性,并获得更好的价格发现。

此外,代币化还可以通过将代币作为抵押品来促进借贷,例如代币化农产品。直接使用农产品作为抵押品可能会成本高昂或难以实施,而代币化的农产品可以有效解决这一问题。此外,相比于现实世界的底层资产或金融资产,代币化资产的结算更加便捷。传统的证券结算系统通常需要在交易后的一个工作日以总额或净额结算交易,而代币化资产的结算可以几乎是实时的。

ETF是与代币化资产最相似的金融工具,现有的经验证据表明,代币化还可以改善底层资产市场的流动性。ETF的学术研究证明,ETF和底层资产的流动性之间存在强烈的正相关性,并发现ETF的交易活动会促使底层资产更具信息交流和流通性。在代币化资产中,与ETF类似的机制意味着加密市场中的代币流动性增加,可能有助于底层资产的价值发现。

四、代币化对金融稳定的影响

目前,代币化市场的规模相对较小,对整体金融稳定没有造成重大影响。然而,随着代币化市场数量和规模的增长,代币化可能给加密市场和传统金融系统带来金融稳定上的风险。

长期而言,代币化资产中涉及的赎回机制可能对金融稳定性产生潜在影响。例如,在足够规模的情况下,代币化资产的突然抛售可能对传统金融市场产生影响,因为加密市场的价格错位会给市场参与者提供抛售代币化资产以套利的机会。因此,可能需要一种机制来处理这两个市场中的价值传导。

此外,由于底层资产的流动性不足,可能会给代币化资产带来问题。例如,房产作为底层资产面临难以标准化、流动性弱、价值评估困难以及法律和税收问题等挑战。这些问题在ETF的学术研究中也有所提及,即底层资产的流动性、价值发现和波动性之间存在强烈的相关性。

代币化资产发行方本身也带来了金融稳定的风险。具有赎回选择权的代币化资产可能面临类似于资产抵押稳定币(如Tether)的问题。任何底层资产的不确定性(特别是缺乏披露和发行方信息不对称)可能提高投资者赎回底层资产的激励,从而引发代币化资产的抛售。

加密市场的特性也可能加剧流动性传导问题。加密交易所允许加密资产24/7连续交易,而大多数底层资产市场只在营业时间开放。交易时间的错配可能对特殊情况下的投资者或机构产生不可预测的影响。例如,具有赎回选择权的代币化资产发行方可能在周末面临代币抛售,由于底层资产是链下持有,且传统市场周末闭市,投资者无法迅速获得底层资产。这种情况可能进一步加剧,代币化资产价值的下降可能威胁到在资产负债表上持有大量代币化资产的机构的支付能力。

因此,大规模抛售代币化资产可能迅速降低持有资产的机构和发行方的市场价值,影响它们的借款能力和偿债能力。此外,DeFi交易所的自动清算机制也可能对底层资产市场产生不可预测的影响。

随着代币化技术和代币化资产市场的发展,代币化资产本身可能会成为底层资产。考虑到加密资产价格波动性大于现实世界中的同类资产,这些代币化资产的价格波动可能会传导到传统金融市场。

随着代币化资产市场规模的不断扩大,传统金融机构可能会以不同的方式参与其中,例如直接持有代币化资产或将其作为抵押品。例如,Santander银行将代币化农产品作为贷款抵押品提供给农民。正如前文所述,我们还看到Ondo Finance将美国政府货币市场基金代币化的案例。

此外,尽管有些类似于摩根大通首次使用货币市场基金(MMF)股票权益作为回购和证券借贷的抵押品,Ondo Finance的举措对传统金融市场可能具有更深远的影响。Ondo Finance的代币部署在公共区块链Ethereum上,而不是机构自己的私有区块链上,这意味着Ondo Finance无法控制用户和DeFi协议如何进行交互。截至2023年5月,Ondo Finance的代币化基金占整个代币化资产市场的32%。根据DeFiLlama,Ondo Finance是这一类别中最大的代币化项目,其代币OUSG还可作为抵押品用于第十九大借贷协议Flux Financing。

最后,类似于资产证券化,代币化可能会将风险较高或流动性较差的底层资产打包成安全且易于交易的资产,可能带来更高的杠杆和风险承担。一旦风险暴露,这些资产可能引发系统性事件。

五、结论

代币化是一项创新的金融形式,将加密市场和传统金融市场相连接。目前,代币化市场规模相对较小,但随着不同类型的代币化项目的不断涌现,代币化有望在未来占据加密生态系统中更大的一部分。代币化的好处包括降低进入市场的门槛和改善市场流动性。然而,代币化也带来了金融稳定方面的风险,特别是代币化资产与加密市场和传统金融系统的相互联系可能将风险传导到另一个金融系统。

附件中还介绍了一些典型的代币化项目,如欧洲投资银行发行的数字债券、摩根大通的Onyx平台、Franklin Templeton的代币化基金、RealT的房产代币化项目以及其他公司的股份代币化和碳信用代币化等。这些代币化项目体现了在不同资产类别上实现代币化的不同应用场景。

总之,代币化作为一种创新的金融形式,具有巨大的潜力和挑战。随着代币化技术的不断发展和市场对其认可度的提高,我们可以期待代币化在金融体系中发挥更重要的作用。

– 结束 –

参考资料:

  • Onuoha, Pat, et al. “Tokenization: Overview and Financial Stability Implications.” Federal Reserve Bank of Boston and Research Institute of Innovative Technology for the Earth (RITE), 2022.
  • “Fed Governor: Banks Looking to Get into Crypto.” Talk Business, 18 Aug. 2022, https://talkbusiness.net/2022/08/fed-governor-banks-looking-to-get-into-crypto/.