Ethena的稳定币方案是借鉴了Hayes的提议,通过对LSD进行对冲来实现稳定币USDe。

'Ethena的稳定币方案是借鉴了Hayes的提议,通过对LSD进行对冲来实现稳定币USDe。' 缩短后的句子: 'Ethena的稳定币方案借鉴了Hayes的提议,通过对LSD进行对冲实现稳定币USDe。'

中心化稳定币方案的探索:从”Hayes的中本聪美元”到”Ethena的稳定币USDe和互联网债券”

作者:蒋海波

在传统银行引发的稳定币危机中,BitMEX创始人Arthur Hayes提出了一种革新的美元稳定币发行机制,即”比特币保证金+反向永续合约”。这一机制引起了一些项目的关注和实践,比如新兴的稳定币项目Ethena。Ethena最近宣布完成650万美元的种子轮融资,领投方为Dragonfly,参投方包括Deribit、Bybit、OKX Ventures和BitMEX等。Ethena旨在构建一种独立于传统银行系统的、抗审查的、可扩展的稳定币方案,并能为用户带来经济回报。但是,据分析该方案,这种可扩展的稳定币方案也会在一定程度上牺牲去中心化特性。本文将对Ethena进行详细介绍。

Hayes的”中本聪美元”方案

今年3月,在Silvergate等多家银行决定停止为USDC等稳定币提供服务后,Arthur Hayes在《Dust on Crust》一文中提出了一种新的稳定币设想。他认为,现在稳定币的问题不在于中心化。USDT和USDC这两种中心化稳定币已经稳定运行多年,但它们对传统银行的依赖性成为更大的威胁。在美国银行业危机中,USDC的价格一度下跌至0.9美元以下,对拥有大量USDC抵押品的稳定币如DAI和FRAX产生了影响,再次证明了稳定币需要摆脱对传统银行的依赖。

Hayes提出的稳定币被称为”Satoshi Nakamoto Dollar”(中本聪美元,简称NUSD)。这种稳定币完全放弃了银行体系,采用了中心化的机制。

中本聪美元的发行机制首先涉及到一个名为NakaUSD DAO的组织。DAO发行了自己的治理代币NAKA,NAKA持有者可以对该项目的运营进行投票。NUSD只能由NakaUSD DAO授权的少数授权参与者(AP)进行铸造或赎回。

每发行1个NUSD,AP需要在NakaUSD DAO认可的会员交易所中持有1美元的比特币和对应的空头头寸。当比特币价格下跌时,尽管AP持有的比特币价值下跌,但空头头寸会获利;当比特币价格上涨时,持有的比特币价值上涨,但空头头寸会亏损。通过这样的机制,整体价值能够保持稳定,使该策略不受比特币价格波动的影响。如果NUSD价格高于1美元,AP可以铸造新的NUSD并在市场上出售;同样,如果NUSD价格低于1美元,AP也可以购买NUSD并赎回抵押品。通过这种套利机制,实现了NUSD与美元的锚定。

选择中心化交易所而不是链上的去中心化衍生品交易所,是因为Hayes认为链上衍生品交易所的流动性远不如中心化交易所,并且价格预言机也依赖于中心化现货交易所的数据。只有中心化交易所提供的流动性足够大,稳定币的发行量才能够扩展到足够大的规模。

Ethena的稳定币USDe和互联网债券

Ethena团队根据Hayes的想法,将之与以太坊的质押收益相结合,提出了一种不依赖于银行系统、能够抗审查、可扩展和稳定的加密原生解决方案。同时,他们还提供了一种无需许可的美元计价的储蓄工具,被称为”互联网债券”。

与中本聪美元的方案类似,Ethena通过中心化交易所中的期货合约对抵押品中的资产进行Delta对冲,从而维持抵押品价值的稳定。Delta对冲是一种金融策略,通过对头寸进行调整,使其不受基础资产价格变动的影响。在此基础上,Ethena进行了一些改进。

首先,Ethena将抵押品中的比特币替换为以太坊的流动性质押衍生品(LSD),如stETH。Lido质押方案目前占据了以太坊质押量的30%,在上海升级后可以自由赎回。stETH等LSD近期在主流DeFi项目中得到广泛应用,并产生了一大批专注于LSDFi的项目。通过将比特币替换为stETH,这种方案能够增强系统的稳健性。大多数情况下,做空ETH的资金费率为正,对冲ETH的价格波动可以获得收益;但在少数情况下,对冲可能需要支付成本。由于stETH可以获得以太坊的质押收益,这也能增强该方案在极端情况下的稳健性。

相较于Hayes的方案,Ethena对NUSD的中心化问题也进行了改进。虽然Ethena也需要中心化的流动性,但通过透明度和对抵押资产偿债能力的审计,来尽量减少来自中心化交易所的交易对手风险。底层资产的保管将会做到透明、可审计、可编程、无需许可。

通过上述策略,Ethena创造了一种始终与美元保持1:1兑换比例的稳定币USDe。USDe将成为一种抗审查、可扩展的基础资产,在DeFi应用中广泛使用。由于它结合了以太坊的质押收益和期货市场的收益,任何人都可以通过它获得以美元计价的回报。USDe也可以成为一种类似于互联网中的美国国债的”互联网债券”,作为DeFi中的基础资产被广泛使用。此外,根据不同的对冲策略,用户还可以创建不同类型的债券,如采用永续合约进行对冲,可以创建浮动利率债券;采用交割合约进行对冲,则可以创建固定利率债券。

需要注意的是,尽管Ethena和MakerDAO的DSR(DAI存款利率)都能为用户产生收益,但二者存在差异。MakerDAO的收益来自于美债和铸造DAI产生的利息,依赖于美国的货币政策;而Ethena互联网债券的收益来自于底层ETH产生的质押收益和做空ETH产生的资金费用。

UXD Protocol中的经验教训

类似以底层资产的Delta对冲发行稳定币的想法并非没有实施案例,Solana上的UXD Protocol就是一个实例。用户可以通过SOL以市场价兑换等值的稳定币UXD,UXD Protocol通过做空对冲来抵消SOL价格的波动。任何时刻,UXD的持有者都可以将UXD赎回为抵押品中等值的SOL。

然而,这种方案并没有得到广泛应用,其中一个原因是UXD完全在链上进行对冲。当稳定币的发行量达到一定规模后,该项目需要进行大量的做空操作,导致资金费率为负,增加了额外的成本。另外,UXD使用的Solana上的杠杆协议Mango在链上遭到了攻击。

相比之下,Ethena方案更加注重去中心化。这个失败的例子表明,去中心化并不总是比中心化更安全,而当前链上的流动性也无法满足这类方案的可扩展性需求,即链上无法提供足够且便宜的空头头寸。

然而,Ethena的方案也存在一些局限性。目前,最大的中心化交易所币安的ETH/USDT永续合约的持仓量也仅有约15亿美元,无法达到与USDT和USDC相媲美的可扩展性。此外,额外的做空需求可能导致资金费率为负,增加了做空成本。此机制也带来了中心化问题。根据Ethena的规划,未来将通过审计和零知识证明等方案来增强数据透明度。

小结

Ethena受到Hayes的方案启发,计划推出一种不依赖于传统银行系统,且抗审查和可扩展的加密原生稳定币,但可能需要在一定程度上牺牲去中心化特性。

此方案还提供了一种互联网债券,结合以太坊的质押收益和做空期货的资金费用,为稳定币持有人提供以美元计价的回报。Ethena的方案提供了一种创新的思路,探索了中心化稳定币方案的可能性。随着技术的进步和区块链生态的发展,我们可以期待更多类似的创新方案的出现,为数字经济的发展创造新的机会和可能性。